El dinero fácil

El dinero fácil llevará a las burbujas

A continuación se presentan los pensamientos del 16 de agosto desde el frente de batalla, reeditados en su totalidad.
"La diferencia entre genio y estupidez es que el genio tiene sus límites." - Albert Einstein
"El genio es un mercado de valores en alza." - John Kenneth Galbraith
"Cualquier plan concebido con moderación debe fracasar cuando las circunstancias son extremas." - Príncipe Metternich.
"Siempre estoy soplando burbujas, bonitas burbujas en el aire
Vuelan tan alto, casi alcanzan el cielo, luego como mis sueños se desvanecen y mueren.
La fortuna siempre se esconde, he buscado por todas partes.
Siempre estoy soplando burbujas, hermosas burbujas en el aire" - Burr y Campbell
Casi se puede sentir en el aire. La espuma y la espuma en los mercados de todas las formas y tamaños en todo el mundo. Es estimulante, y los expertos que pueblan los medios de comunicación están burbujeando. No hay nada como un mercado en alza para mejorar nuestro estado de ánimo. A menos que, por supuesto, como el profesor Kindleberger advirtió (véase más adelante), no participemos en ese mercado alcista. Entonces nos sentimos como perdedores. Pero, ¿y si el mercado alcista es... una burbuja? ¿Somos lo suficientemente inteligentes como para montarlo alto y luego saltar antes de que explote? La investigación dice que todos pensamos que lo somos, pero rara vez demostramos la capacidad real.
Mi amigo Grant Williams cree que la burbuja más grande está en la autocomplacencia. Estoy de acuerdo en que es una burbuja grande, pero creo que las burbujas aún más grandes, que todavía se están construyendo, son las de la deuda y las promesas del gobierno. Cuando estos dos últimos estallen, y probablemente simultáneamente, eso marcará el verdadero fondo de este ciclo que ahora tiene 90 años.
Así que, esta semana pensaremos en las burbujas. Específicamente, echaremos un vistazo a parte del capítulo sobre burbujas de Code Red, mi último libro, escrito en colaboración con Jonathan Tepper, que lanzamos a finales del año pasado. El año pasado, mientras estaba en Montana, estaba preparando este capítulo sobre esta época, por lo que en un agosto perezoso es bueno que recordemos los problemas a los que nos enfrentaremos cuando todos regresen a sus escritorios dentro de unas semanas. Y tenga en cuenta que este no es el capítulo completo, pero al final de la carta hay un enlace a todo el capítulo, si es que desea más.
Como escribí a principios de esta semana, NO estoy llamando a un top, pero estoy señalando que nuestras antenas de riesgo deberían estar arriba. Usted debe tener un programa de riesgos bien diseñado para sus inversiones. Entiendo que hay que estar en los mercados para obtener esas ganancias, y te animo a ello, pero tienes que tener una disciplina para reducir tus pérdidas y volver a entrar después de una caída del mercado.
Hay suficientes datos que sugieren que el mercado es toppy y el alza no está equilibrada de manera uniforme. Echa un vistazo a estos cuatro gráficos. Ofrezco estos gráficos actualizados y observo que algunos de los gráficos de la carta de abajo son del año pasado, pero los niveles sólo han aumentado. La dirección es la misma. Lo que muestran es que, según muchas métricas, el mercado se encuentra en niveles que son altamente riesgosos; pero como se demostró en el año 2000, los mercados de alto riesgo pueden llegar a ser más altos. Los gráficos hablan por sí solos. Veamos el Q-ratio, las acciones corporativas al PIB (el Indicador Buffett), el Shiller CAPE, y la deuda de margen.
Hacemos el caso en el Código Rojo de que los bancos centrales están inflando burbujas en todas partes, y que aunque las burbujas son impredecibles casi por definición, hay maneras de beneficiarse de ellas. Así que, sin más preámbulos, veamos lo que el coautor Jonathan Tepper y yo tenemos que decir sobre las burbujas en el Capítulo 9.
El dinero fácil llevará a las burbujas y cómo beneficiarse de ellas
Cada año, los Premios Darwin se otorgan para honrar a los tontos que se suicidan accidentalmente y se retiran de la reserva de genes humanos. El Premio 2009 fue para dos ladrones de bancos. Los ladrones pensaron que usarían dinamita para entrar en un banco. Empaquetaron grandes cantidades de dinamita en el cajero automático de un banco de Dinant, Bélgica. Descontentos con sólo poner dinamita en el cajero automático, bombearon mucha gasolina a través del buzón para hacer la explosión más grande. Y luego detonaron los explosivos. Desafortunadamente para ellos, estaban de pie justo al lado del banco. El banco entero voló en pedazos.
Cuando la policía llegó, encontraron a un ladrón con heridas graves. Lo llevaron al hospital, pero murió rápidamente. Después de buscar entre los escombros, encontraron a su cómplice. Te recuerda un poco a la línea inmortal de la película The Italian Job, en la que unos ladrones liderados por Sir Michael Caine, después de demoler una furgoneta en una espectacular explosión, les gritaban: "¡Se supone que sólo hay que volar las malditas puertas!
Los bancos centrales están tratando de hacer que los precios de las acciones y de la vivienda suban, pero al igual que los ganadores de los Premios Darwin 2009, es probable que obtengan mucho más por su dinero de lo que esperaban. Todas las herramientas de Code Red tienen por objeto generar efectos indirectos en otros mercados financieros. Por ejemplo, la relajación cuantitativa (QE) y la compra de activos a gran escala (LSAPs) tienen por objeto impulsar los precios de las acciones y debilitar el dólar, reducir el rendimiento de los bonos y perseguir a los inversores hacia activos de mayor riesgo.
Los banqueros centrales esperan poder encontrar la cantidad adecuada de dinamita para abrir las puertas del banco, pero es muy poco probable que puedan encontrar la cantidad justa de dinero impreso, la manipulación de las tasas de interés y la degradación de la moneda para no dañar nada más que las puertas. Es probable que veamos más auge y quiebras en todo tipo de mercados debido a las políticas del Código Rojo de los bancos centrales, tal como lo hemos hecho en el pasado. Parece que no aprenden las lecciones correctas.
Dirigirse a los precios de las acciones es la mejor opción en un mundo de Código Rojo. Oficialmente, la Reserva Federal recibe sus órdenes del Congreso y tiene un doble mandato: precios estables y alto nivel de empleo. Pero en los últimos años, al embarcarse en políticas de Código Rojo, Bernanke y sus colegas han añadido unilateralmente un tercer mandato: precios más altos de las acciones. El propio presidente señaló que los mercados bursátiles habían subido fuertemente ya que señaló que la Reserva Federal probablemente haría más QE durante un discurso en Jackson Hole, Wyoming, en 2010. "Creo que nuestras políticas han contribuido a fortalecer el mercado de valores, tal como lo hicieron en marzo de 2009, cuando hicimos la última iteración[de QE]. El S&P 500 ha subido un 20 por ciento y el Russell 2000 un 30 por ciento". No es difícil entender por qué los mercados bursátiles se recuperan cuando los inversores creen que el banquero central más poderoso del mundo quiere imprimir dinero y ver cómo suben los mercados bursátiles.
Los inversores están encantados. Como dijo Mohamed El-Erian, director general de Pacific Investment Management Company, "los bancos centrales son nuestros mejores amigos, no porque les gusten los mercados, sino porque sólo pueden alcanzar sus objetivos macro a través de ellos".
Reflexionando adecuadamente, esto es asombroso en sus implicaciones. Un banco central supuestamente neutral ha decidido que puede diseñar una recuperación inflando los precios de los activos. El objetivo es crear un "efecto riqueza" que haga que los que invierten en acciones se sientan más ricos y luego decidan gastar dinero e invertir en nuevos proyectos. Esto se sentirá eventualmente en toda la economía. Esta política monetaria de "filtración" ha tenido éxito en la creación de riqueza para los que ya eran ricos (y para los bancos y las empresas de gestión de inversiones que les prestan servicios), pero ha sido espectacularmente un fracaso en la creación de buenos puestos de trabajo y una economía de alto crecimiento. El último trimestre mientras escribimos esta carta estará en el rango del 1 por ciento del producto interno bruto (PIB).
Y para escuchar los discursos de la mayoría de los miembros del Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal, su prescripción es más de lo mismo. De hecho, cuando Bernanke simplemente insinuó este verano que la QE podría terminar en algún momento, algo que todo el mundo ya sabe, el mercado se desmayó y media docena de miembros de su comisión se sintieron obligados a hacer declaraciones y discursos la semana siguiente, diciendo: "En realidad, no, chicos, en realidad vamos a seguir así durante un poco más de tiempo".
Hemos visto esta película antes. En el libro When Money Dies, Adam Fergusson cita el diario de Anna Eisenmenger, una viuda austriaca. A principios de 1920 Eisenmenger escribió: "La especulación en la bolsa de valores se ha extendido a todos los rangos de la población y las acciones se elevan como globos de aire a alturas ilimitadas. ... Mi banquero me felicita por cada nuevo ascenso, pero no disipa el secreto desasosiego que mi creciente riqueza despierta en mí.... ya asciende a millones". Al igual que después de la crisis inicial de Nixon en la década de 1970, los precios de las acciones suben rápidamente cuando una divisa se debilita y la oferta monetaria crece. No es de extrañar que la década de 1970 provocara burbujas en las materias primas.
Este capítulo mostrará cómo detectar las burbujas cuando se forman, cómo sacar provecho de ellas y cómo evitar las terribles consecuencias cuando estallan.
El exceso de liquidez crea burbujas
Mientras escribimos el Código Rojo, los precios de las acciones están subiendo a pasos agigantados. De hecho, muchas clases de activos parecen burbujas de nuestros asientos baratos. (Aunque esperamos una corrección en algún momento, cuando la Reserva Federal o el Banco de Japón crea dinero, tiene que ir a alguna parte.)
Un área que se destaca como particularmente burbujeante es el mercado de bonos corporativos. Los inversores apenas están siendo compensados por los riesgos que asumen. En 2007, un certificado de depósito a tres meses rindió más que los bonos basura en la actualidad. Los rendimientos medios de la deuda de grado de inversión en todo el mundo cayeron a un mínimo histórico del 2,45 por ciento al escribir esto desde el 3,4 por ciento hace un año, según el Índice Corporativo Global del Bank of America Merrill Lynch. Los veteranos inversores en bonos de alto rendimiento y deuda bancaria ven que se está formando una burbuja.
Wilbur L. Ross Jr. presidente y CEO de WL Ross & Co. ha señalado una "bomba de tiempo" en los mercados de deuda. Ross señaló que un tercio de los emisores primerizos tenían CCC o calificaciones crediticias más bajas y que en el último año más del 60 por ciento de los bonos de alto rendimiento eran refinanciamientos. Ninguno de los fondos se destinaría a la ampliación o al capital circulante, sino únicamente a la refinanciación de los balances de situación. Algunas personas piensan que es bueno que no haya un nuevo apalancamiento, pero es mucho peor. Esto significa que muchas compañías no tenían dinero en efectivo a mano para pagar deudas viejas y tuvieron que refinanciar.
Un día, toda la deuda se vencerá, y terminará con una explosión. "Estamos construyendo una bomba de relojería más grande" con una deuda de 500.000 millones de dólares al año que vence entre 2018 y 2020, en un momento en el que los bonos podrían no poderse refinanciar tan fácilmente como hoy, dijo Ross. Los bonos del Estado ni siquiera son seguros porque si vuelven al rendimiento promedio observado entre 2000 y 2010, los bonos del tesoro a diez años se reducirían en un 23 por ciento. "Si hay tanto riesgo de caída en las tesorerías normales", el alto rendimiento más arriesgado es aún más caro, dijo el Sr. Ross. "Podemos mirar atrás y decir que la verdadera burbuja es la deuda."
Otra burbuja que se está formando y que estallará es la tierra agrícola en muchos lugares de los Estados Unidos (aunque la agricultura en otros países se puede encontrar en valores convincentes). La burbuja realmente comenzó una vez que la Reserva Federal comenzó sus políticas de Código Rojo. Los precios de la tierra en el corazón del Cinturón del Maíz han aumentado a un ritmo de dos dígitos en seis de los últimos siete años. Según estudios de la Reserva Federal, los precios de las tierras agrícolas subieron 15 por ciento el año pasado en la parte más productiva del Cinturón del Maíz, y 26 por ciento en el Cinturón del Maíz occidental y las llanuras altas. La tierra de Iowa que se vendía a 2.275 dólares por acre hace una década está ahora a 8.700 dólares por acre. Como se puede ver en la Figura 9.2, el aumento de los precios de las tierras agrícolas supera casi todo lo que Estados Unidos vio durante la burbuja inmobiliaria. Muchos bancos en el Medio Oeste tendrán problemas con sus préstamos.
¿Por qué estamos viendo tantas burbujas ahora mismo? Una razón es que la economía es débil y la inflación baja. El crecimiento de la oferta de dinero no va a hacer subir los precios de productos como la pasta de dientes, los cortes de pelo o los coches. Va a hacer subir los precios de los bienes raíces, bonos y acciones.
El exceso de liquidez es dinero creado más allá de lo que la economía real necesita. En términos técnicos, Marshallian K es la diferencia entre el crecimiento de la oferta monetaria y el PIB nominal. La medida es el superávit de dinero que no es absorbido por la economía real. El término lleva el nombre del gran economista inglés Alfred Marshall. Cuando la oferta de dinero está creciendo más rápido que el PIB nominal, entonces el exceso de liquidez tiende a fluir hacia los activos financieros. Sin embargo, si la oferta monetaria crece más lentamente que el PIB nominal, entonces la economía real absorbe más liquidez disponible. Esa es una de las razones por las que las acciones suben tanto cuando la economía es débil pero la oferta de dinero está aumentando.
También es la razón por la que los mercados bursátiles son tan sensibles a cualquier indicio de que la Reserva Federal podría relajarse con respecto a la mejora de la calidad de la cotización. Los jugadores reales saben cómo se juega el juego. Se puede escuchar a los medios de comunicación de negocios o leer los periódicos y encontrar cientos de "expertos" que dicen que los precios de las acciones están subiendo en base a los fundamentos. Puede tomar sus temas de discusión y cambiar las fechas y descubrir que son esencialmente los mismos que los de 1999 y 2006-2007. (Más sobre las implicaciones de esto en la Parte II cuando hablamos de inversión.)
El aumento en bienes raíces, bonos y acciones no cuenta para ninguna medida de inflación. En el escritorio de su oficina en Princeton, Einstein tenía las palabras "no todo lo que se puede medir cuenta, y no todo lo que cuenta se puede medir". La inflación es una de las cosas que cuenta pero que no se puede medir (excepto en términos muy estrechos). Exceso de flujos de liquidez de clase de activos a clase de activos. Como se puede ver en la Figura 9.3, los auges y quiebras en todo el mundo se producen cuando los bancos centrales restringen o relajan la política monetaria.
Los humanos nunca aprenden
Las burbujas financieras ocurren con frecuencia. En la década de 1970, el oro pasó de 35 a 850 dólares antes de caer. En los años 80, el nikkei japonés pasó de 8.000 a 40.000 antes de perder el 80 por ciento de su valor. En la década de 1990, el Nasdaq experimentó la burbuja de las punto com y las acciones pasaron de 440 a 5.000 antes de caer de forma espectacular en 2000. El Nasdaq perdió el 80 por ciento de su valor en menos de dos años. Muchas burbujas inmobiliarias durante la última década en el Reino Unido, Estados Unidos, Irlanda, España e Islandia vieron cómo los precios de la vivienda subían un 200 e incluso un 500 por ciento y luego perdían más de la mitad de su valor en términos reales.
El mercado estadounidense ha tenido frecuentes caídas: 1929, 1962, 1987, 1998, 2000 y 2008. Cada vez, la burbuja fue impulsada por diferentes sectores. En 1929, las acciones de radio eran las de Internet de su tiempo. En 1962, el sector electrónico se estrelló. El año anterior, la mayoría de las acciones electrónicas habían subido un 27 por ciento, con las principales acciones de tecnología como Texas Instruments y Polaroid cotizando hasta 115 veces sus ganancias. En 1987, el S&P había aumentado más del 40 por ciento en menos de un año y más del 60 por ciento en menos de dos años. En 1998, se desplomó la fuerte expectativa sobre las oportunidades de inversión en Rusia. En el año 2000, la burbuja de Internet era tan loca que las empresas sin ganancias y a menudo sin ingresos reales podían salir a bolsa, dispararse y luego colapsar. Eventualmente, en todas las burbujas los valores fundamentales se reafirman y los mercados se desploman.
Los economistas y los inversores han derramado mucha tinta describiendo burbujas, pero los bancos centrales y los inversores nunca parecen aprender y la gente se queda atrapada en ellas. Peter Bernstein en Contra de los Dioses afirma que la evidencia "revela patrones repetidos de irracionalidad, inconsistencia e incompetencia en las formas en que los seres humanos llegan a decisiones y elecciones cuando se enfrentan a la incertidumbre".
Lo que es extraordinario es la cantidad de burbujas que se parecen todas. Las situaciones eran similares en muchos aspectos. En la década de 1920, el auge financiero fue impulsado por las nuevas tecnologías, como la radio, que supuestamente cambiaría el mundo. En la década de 1990, el mercado de valores subió con la rápida adopción de Internet. Ambas tecnologías iban a cambiar fundamentalmente el mundo. Las acciones como RCA en la década de 1920 y Yahoo en la década de 1990 fueron los Darlings que subieron como cohetes. La figura 9.4 muestra los dos gráficos uno contra el otro. Las similitudes y la sincronización de los movimientos del mercado son asombrosas.
Si miras la Figura 9.5, puedes ver la burbuja de oro de los años 70. (Algunos académicos han observado que el aumento de los precios del oro siguió de cerca el aumento de la inflación a finales de la década de 1970, reflejando su valor como cobertura contra la inflación. Cuando la inflación cayó en la década de 1980, los precios del oro siguieron. Por lo tanto, es una cuestión abierta si el oro en la década de 1970 debe considerarse una burbuja.)
Avanza rápidamente 10 años, y puedes ver en la Figura 9.6 que la burbuja en el Nikkei Japonés se veía casi exactamente igual.
Las burbujas ocurren una y otra vez. Siempre se encuentran los mismos ingredientes básicos: alimentados inicialmente por fundamentos económicos bien fundados, los inversores desarrollan un optimismo autocumplido por el pastoreo que conduce a un aumento acelerado e insostenible de los precios. Y cada vez que la gente se sorprende de que haya ocurrido una burbuja. Como dijo una vez el multimillonario inversor George Soros sobre los ciclos financieros: "La única sorpresa es que siempre nos sorprendemos."
Por ejemplo, el mercado de bonos corporativos parece estar en otra burbuja. "Tenemos un mercado de bonos hiperrobusto en este momento", dijo en una entrevista el presidente de la Reserva Federal de Dallas, Richard Fisher, ex gerente de inversiones. Estos mercados robustos son parte de la intención política de la Reserva Federal, dijo, pero el salto en el mercado crediticio lo ha puesto en guardia ante un nuevo boom crediticio desestabilizador. "No te sientas en una estufa caliente dos veces."
Los economistas y los inversores, sin embargo, se sientan repetidamente en estufas calientes. Los investigadores económicos han logrado crear burbujas en los laboratorios. El economista Reshmaan N. Hussam y sus colegas no sólo lograron crear burbujas una vez, sino que también lograron traer a los mismos sujetos para el mismo experimento y reproducir burbujas. No importaba si la gente recibía información fundamental sobre lo que estaba disponible o no. Tampoco importaba lo sofisticados que fueran los participantes desde el punto de vista financiero: gerentes corporativos, gente de pequeñas empresas independientes o comerciantes de acciones profesionales. Nadie era inmune a recrear burbujas.
Parece que todos nacen tontos. Como humanos, desarrollamos nuestros instintos esquivando leones y persiguiendo antílopes en la sabana africana durante cientos de miles de años. Ahora parece que perseguimos los precios de los activos. Es como si estuviéramos preparados para responder al movimiento en el mercado que estamos siguiendo. La conclusión de los experimentos repetidos muestra que no importa si la gente vive a través de una burbuja o incluso dos, es probable que caigan de nuevo en las burbujas. Las personas más inteligentes aprenden de las burbujas. Pero no aprenden a evitarlos; vuelven a participar y simplemente piensan que son lo suficientemente inteligentes como para saber cuándo salir. Esto se ha demostrado muchas veces en experimentos comerciales realizados por Vernon Smith, un profesor de la Universidad George Mason que compartió el Premio Nobel de Economía en 2002. Como dijo Smith, "Los sujetos son muy optimistas de que podrán oler el punto de inflexión. Siempre informan que se sorprenden de lo rápido que gira y lo difícil que es salir a un precio favorable".
Anatomía de Burbujas y Choques
No existe una definición estándar de burbuja, pero todas las burbujas se parecen porque todas pasan por fases similares. La Biblia en burbujas es Manias, Panics and Crashes, de Charles Kindleberger. En el libro, Kindleberger esbozó las cinco fases de una burbuja. Tomó mucho del trabajo del gran economista Hyman Minsky. Si miras las figuras 9.7 y 9.8 (abajo), puedes ver el patrón clásico de burbujas.
(Como un aparte, todo lo que necesitas saber sobre el Premio Nobel de Economía es que Minsky, Kindleberger y Schumpeter no lo recibieron y que Paul Krugman sí.)
Etapa 1: Desplazamiento
Todas las burbujas comienzan con alguna base en la realidad. A menudo, se trata de una nueva tecnología disruptiva que entusiasma a todo el mundo, aunque Kindleberger dice que no tiene que ver con el progreso tecnológico. Podría venir a través de un cambio fundamental en una economía; por ejemplo, la apertura de Rusia en la década de 1990 llevó a la burbuja de 1998 o en la década de 2000 los tipos de interés eran bajos y los prestamistas hipotecarios eran capaces de financiarse a bajo costo. En esta fase de desplazamiento, los inversionistas inteligentes notan los cambios que están ocurriendo y comienzan a invertir en la industria o en el país.
Etapa 2: Pluma
Una vez que comienza una burbuja, una narrativa convincente gana fuerza y la narrativa se refuerza por sí misma. Como observó George Soros, el análisis fundamental busca establecer cómo los valores subyacentes se reflejan en los precios de las acciones, mientras que la teoría de la reflexividad muestra cómo los precios de las acciones pueden influir en los valores subyacentes. Por ejemplo, en la década de 1920 la gente creía que la tecnología como los refrigeradores, los autos, los aviones y la radio cambiarían el mundo (¡y lo hicieron!). En los años 90, era Internet. Una de las claves de cualquier burbuja suele ser la pérdida de crédito y de préstamos. Para financiar todos los nuevos bienes de consumo, en la década de 1920 se adoptaron ampliamente los préstamos a plazos, lo que permitió que la gente comprara más de lo que lo hubiera hecho anteriormente.
En la década de 1990, las empresas de Internet recurrieron a la financiación de proveedores con dinero barato que los mercados financieros estaban lanzando a las empresas de Internet. En el auge de la vivienda en la década de 2000, el aumento de los precios de la vivienda y la disminución del crédito permitieron que cada vez más personas tuvieran acceso al crédito. Y una nueva innovación financiera llamada titulización, desarrollada en la década de 1990 como una buena manera de asignar el riesgo y compartir buenos rendimientos, fue perversamente tergiversada para hacer que las hipotecas de alto riesgo fueran aceptables como inversiones seguras de AAA.
Etapa 3: Euforia
En la fase de euforia, todo el mundo se da cuenta de que puede ganar dinero comprando acciones en una determinada industria o comprando casas en determinados lugares. Los primeros inversores han hecho mucho dinero y, en palabras de Kindleberger, "no hay nada tan perturbador para el bienestar y el juicio de uno como ver a un amigo hacerse rico". Incluso la gente que ha estado al margen empieza a especular. Los limpiabotas en la década de 1920 compraban acciones. En la década de 1990, los médicos y abogados se dedicaban al comercio de acciones de Internet entre citas. En el auge de las hipotecas de alto riesgo, docenas de canales tenían programas sobre personas que se convertían en aletas de la casa. En el apogeo de la burbuja tecnológica, las acciones de Internet cambiaron de manos tres veces más frecuentemente que otras acciones.
La fase de euforia de una burbuja tiende a ser pronunciada pero tan breve que los inversores no tienen casi ninguna posibilidad de salir de sus posiciones. Como los precios suben exponencialmente, la especulación sesgada lleva a un esfuerzo frenético de los especuladores para vender todos al mismo tiempo.
Sabemos de un fondo de cobertura en 1999 que había hecho fortunas para sus clientes invirtiendo en acciones tecnológicas legítimas. Decidieron que era una burbuja y decidieron cerrar el fondo y devolver el dinero a finales de 1999. Se necesitó un año de esfuerzos concertados para cerrar todas sus posiciones. Si bien sus inversores obtuvieron fabulosos rendimientos, esto sólo ilustra que salir de una burbuja puede ser difícil incluso para los profesionales. ¿Y en mercados sin liquidez? Olvídate de eso.
Etapa 4: Crisis
En la fase de crisis, las personas involucradas originalmente comienzan a vender. Por ejemplo, un montón de personas con información privilegiada de las punto com vendieron sus acciones mientras que los inversores minoristas se apilaron en empresas que quebraron. En la burbuja de las hipotecas de alto riesgo, los directores generales de empresas de construcción de viviendas, los ejecutivos de prestamistas hipotecarios como Angelo Mozillo y los directores generales de Lehman Brothers como Dick Fuld vendieron cientos de millones de dólares en acciones. La venta comienza a ganar impulso, ya que los especuladores se dan cuenta de que también necesitan vender.
Sin embargo, una vez que los precios empiezan a caer, las acciones o los precios de la vivienda empiezan a caer. La única forma de vender es ofrecer precios a un nivel mucho más bajo. La burbuja estalla y la compra eufórica es reemplazada por la venta por el pánico. El pánico de vender en una burbuja es como los dibujos animados de los Correcaminos. El coyote corre sobre un acantilado, sigue corriendo y de repente descubre que no hay nada bajo sus pies. Las caídas son siempre un reflejo de la falta de liquidez en el comercio bilateral: la incapacidad de los vendedores para encontrar compradores ansiosos a precios cercanos.
Etapa 5: Revulsión
De la misma manera que los precios se salieron de la línea durante las primeras etapas de una burbuja, en la etapa final de repulsión, los precios sobrepasan sus valores fundamentales. Donde la prensa solía escribir sólo historias positivas sobre la burbuja, de repente los periodistas descubren fraudes, malversaciones y abusos. Los inversores que han perdido dinero buscan chivos expiatorios y culpan a otros en lugar de a sí mismos por participar en las burbujas. (¿Quién no especuló con acciones o casas de Internet?) A medida que los inversionistas se mantienen alejados de la burbuja, los precios pueden caer a niveles irracionalmente bajos.
Algunos buenos banqueros centrales
El espacio sugiere que tenemos que cortarlo allí. Puedes leer el resto del capítulo aquí. Los invito a visitar el sitio web de Code Red para obtener el libro.
Jack Rivkin en su mejor momento
A principios de este año compartí con ustedes un tremendo recurso de mi amigo y CIO Altegris Jack Rivkin. Desde que se unió a Altegris en diciembre, Jack ha estado ofreciendo comentarios sobre eventos económicos y políticos globales, tendencias, inversiones e inversiones alternativas en su "CIO Perspectives" en Altegris.com. Si ha podido leer algunos de sus artículos, sabe que ha sido muy preciso en sus predicciones para la primera mitad del año. Les recomiendo encarecidamente que se tomen un momento para leer su reciente actualización de mitad de año, que ofrece una valiosa mirada a los últimos seis meses y sus expectativas para la segunda mitad de 2014 y más allá, a medida que nos acercamos al final de la Educación para la Calidad.
Para más información de Jack, sugiero su artículo sobre las oportunidades de invertir en crédito, "La Prima por Incapacidad". Los inversores cualificados interesados en obtener más información pueden registrarse en el Mauldin Circle para acceder a la exclusiva plataforma de colocación privada de Altegris.
Dallas, San Antonio y Washington DC
Estoy disfrutando de mi respiro de viajar. Ahora mismo no tengo programado subirme a un avión hasta mediados de septiembre, cuando vaya a Texas Hill Country, cerca de San Antonio, para asistir a la Cumbre de Investigación Casey, la cual debería consultar si está buscando una gran conferencia para este otoño.
Trabajé en un viaje rápido a Washington DC a fin de mes; pero ahora estoy de vuelta en casa por un tiempo, aunque mis compañeros y amigos están empezando a notar que tengo algo de tiempo en mi agenda, y estoy seguro de que Nueva York tendrá que aparecer en mi agenda al menos una vez en los próximos dos meses.
Anoche celebramos el 97 cumpleaños de mi madre aquí en el apartamento, y muchos de sus amigos y familiares se presentaron. Mi hermano me dijo que había estado concentrada en la fiesta durante el último mes más o menos, y que estaba muy contenta con todo lo de anoche. Sus enfermeras regulares (que vienen a su casa a verla) me dijeron que se está debilitando visiblemente, y yo ya lo estaba viendo; pero ella estaba ciertamente "toda allí" para su fiesta. Hubo algunos momentos conmovedores. "Te abrazaría, pero no puedo hacer que mis brazos funcionen", le dijo a Tiffani. Y de hecho ha perdido mucho del movimiento de su brazo. El servicio de ambulancia la trajo en camilla y la trasladó por todo el apartamento para visitar a sus amigos.
Tengo que confesar que la noche tuvo un impacto emocional en mí, como me di cuenta cuando me iba a la cama esa noche. Realmente perdí mi deseo de tener una conversación, perdido en mis propios pensamientos. La madre es "sólo" 32.867 años mayor que yo, y a menos que haya algunas ventajas significativas en la medicina biotecnológica, puede que yo tampoco supere los 100 años. Así que el futuro final se trajo a casa de una manera bastante cruda. Tal vez, pensé para mí mismo, parte de la razón por la que creo tan firmemente en una revolución biotecnológica que está ocurriendo en mi vida es que quiero/necesito que ocurra. Pero entonces, volví a considerar los datos que me dicen que realmente está sucediendo, y me levanté a la mañana siguiente para ir a bailar con La Bestia (mi entrenador) a las 8:15.
El domingo voy al profundo este de Texas para visitar la casa/rancho de fin de semana de mi buen amigo Monty Bennett. Monty creció en el negocio hotelero y dirige un gran hotel REIT y empresas asociadas. Me da información sobre el negocio hotelero, y hablamos de macro.
Resulta que es un adicto a la economía, y yo soy parte de su"arreglo". Sigo encontrándome con empresarios exitosos que también prestan atención a la macroeconomía y a cómo ésta afecta el ciclo de negocios de sus mundos particulares. El trabajo en el hotel es lo más anticíclico que puedes conseguir. Si bien esto tiene sentido intuitivo, requiere un cierto tipo de naturaleza contraria para tener éxito en la inversión hotelera. Y que la naturaleza sospecha de las burbujas. Así que tenemos algo de forraje para una conversación interesante esta semana mientras conducimos por el rancho Monty's, que es realmente una reserva de vida silvestre internacional. Tiene todo tipo de ciervos y ovejas exóticas de todos los continentes del mundo: íbices, gemsbok, antílopes de marta, canguros rojos y algo llamado ciervos Barasingha, que realmente espero ver. Y todo tipo de ovejas que sólo he leído y visto en las revistas de National Geographic.
Que tengas una buena semana. Y disfruta cada momento que tengas.
Estás disfrutando de su analista de verano,
John Mauldin
El artículo Pensamientos desde el frente: Bubbles, Bubbles Everywhere fue publicado originalmente en mauldineconomics.com. Divulgaciones importantes"
A continuación se presentan los pensamientos del 16 de agosto desde el frente de batalla, reeditados en su totalidad.
"La diferencia entre el genio y la estupidez es que el genio tiene sus límites."
- Albert Einstein
"El genio es un mercado de valores en alza". - John Kenneth Galbraith
"Cualquier plan concebido con moderación debe fracasar cuando las circunstancias son extremas."
- Príncipe Metternich
"Siempre estoy soplando burbujas, bonitas burbujas en el aire
Vuelan tan alto, casi alcanzan el cielo, luego como mis sueños se desvanecen y mueren.
La fortuna siempre se esconde, he buscado por todas partes.
Siempre estoy soplando burbujas, hermosas burbujas en el aire" - Burr y Campbell
Casi se puede sentir en el aire. La espuma y la espuma en los mercados de todas las formas y tamaños en todo el mundo. Es estimulante, y los expertos que pueblan los medios de comunicación están burbujeando. No hay nada como un mercado en alza para mejorar nuestro estado de ánimo. A menos que, por supuesto, como el profesor Kindleberger advirtió (véase más adelante), no participemos en ese mercado alcista. Entonces nos sentimos como perdedores. Pero, ¿y si el mercado alcista es... una burbuja? ¿Somos lo suficientemente inteligentes como para montarlo alto y luego saltar antes de que explote? La investigación dice que todos pensamos que lo somos, pero rara vez demostramos la capacidad real.
Mi amigo Grant Williams cree que la burbuja más grande está en la autocomplacencia. Estoy de acuerdo en que es una burbuja grande, pero creo que las burbujas aún más grandes, que todavía se están construyendo, son las de la deuda y las promesas del gobierno. Cuando estos dos últimos estallen, y probablemente simultáneamente, eso marcará el verdadero fondo de este ciclo que ahora tiene 90 años.
Así que, esta semana pensaremos en las burbujas. Específicamente, echaremos un vistazo a parte del capítulo sobre burbujas de Code Red, mi último libro, escrito en colaboración con Jonathan Tepper, que lanzamos a finales del año pasado. El año pasado, mientras estaba en Montana, estaba preparando este capítulo sobre esta época, por lo que en un agosto perezoso es bueno que recordemos los problemas a los que nos enfrentaremos cuando todos regresen a sus escritorios dentro de unas semanas. Y tenga en cuenta que este no es el capítulo completo, pero al final de la carta hay un enlace a todo el capítulo, si es que desea más.
Como escribí a principios de esta semana, NO estoy llamando a un top, pero estoy señalando que nuestras antenas de riesgo deberían estar arriba. Usted debe tener un programa de riesgos bien diseñado para sus inversiones. Entiendo que hay que estar en los mercados para obtener esas ganancias, y te animo a ello, pero tienes que tener una disciplina para reducir tus pérdidas y volver a entrar después de una caída del mercado.
Hay suficientes datos que sugieren que el mercado es toppy y el alza no está equilibrada de manera uniforme. Echa un vistazo a estos cuatro gráficos. Ofrezco estos gráficos actualizados y observo que algunos de los gráficos de la carta de abajo son del año pasado, pero los niveles sólo han aumentado.
La dirección es la misma. Lo que muestran es que, según muchas métricas, el mercado se encuentra en niveles que son altamente riesgosos; pero como se demostró en el año 2000, los mercados de alto riesgo pueden llegar a ser más altos. Los gráficos hablan por sí solos. Veamos el Q-ratio, las acciones corporativas al PIB (el Indicador Buffett), el Shiller CAPE, y la deuda de margen.
Hacemos el caso en el Código Rojo de que los bancos centrales están inflando burbujas en todas partes, y que aunque las burbujas son impredecibles casi por definición, hay maneras de beneficiarse de ellas. Así que, sin más preámbulos, veamos lo que el coautor Jonathan Tepper y yo tenemos que decir sobre las burbujas en el Capítulo 9.
El dinero fácil llevará a las burbujas y cómo beneficiarse de ellas
Cada año, los Premios Darwin se otorgan para honrar a los tontos que se suicidan accidentalmente y se retiran de la reserva de genes humanos. El Premio 2009 fue para dos ladrones de bancos. Los ladrones pensaron que usarían dinamita para entrar en un banco. Empaquetaron grandes cantidades de dinamita en el cajero automático de un banco de Dinant, Bélgica. Descontentos con sólo poner dinamita en el cajero automático, bombearon mucha gasolina a través del buzón para hacer la explosión más grande. Y luego detonaron los explosivos. Desafortunadamente para ellos, estaban de pie justo al lado del banco.
El banco entero voló en pedazos. Cuando la policía llegó, encontraron a un ladrón con heridas graves. Lo llevaron al hospital, pero murió rápidamente. Después de buscar entre los escombros, encontraron a su cómplice. Te recuerda un poco a la línea inmortal de la película The Italian Job, en la que unos ladrones liderados por Sir Michael Caine, después de demoler una furgoneta en una espectacular explosión, les gritaban: "¡Se supone que sólo hay que volar las malditas puertas!
Los bancos centrales están tratando de hacer que los precios de las acciones y de la vivienda suban, pero al igual que los ganadores de los Premios Darwin 2009, es probable que obtengan mucho más por su dinero de lo que esperaban. Todas las herramientas de Code Red tienen por objeto generar efectos indirectos en otros mercados financieros. Por ejemplo, la relajación cuantitativa (QE) y la compra de activos a gran escala (LSAPs) tienen por objeto impulsar los precios de las acciones y debilitar el dólar, reducir el rendimiento de los bonos y perseguir a los inversores hacia activos de mayor riesgo.
Los banqueros centrales esperan poder encontrar la cantidad adecuada de dinamita para abrir las puertas del banco, pero es muy poco probable que puedan encontrar la cantidad justa de dinero impreso, la manipulación de las tasas de interés y la degradación de la moneda para no dañar nada más que las puertas. Es probable que veamos más auge y quiebras en todo tipo de mercados debido a las políticas del Código Rojo de los bancos centrales, tal como lo hemos hecho en el pasado. Parece que no aprenden las lecciones correctas.
Dirigirse a los precios de las acciones es la mejor opción en un mundo de Código Rojo. Oficialmente, la Reserva Federal recibe sus órdenes del Congreso y tiene un doble mandato: precios estables y alto nivel de empleo. Pero en los últimos años, al embarcarse en políticas de Código Rojo, Bernanke y sus colegas han añadido unilateralmente un tercer mandato: precios más altos de las acciones. El propio presidente señaló que los mercados bursátiles habían subido fuertemente ya que señaló que la Reserva Federal probablemente haría más QE durante un discurso en Jackson Hole, Wyoming, en 2010.
"Creo que nuestras políticas han contribuido a fortalecer el mercado de valores, tal como lo hicieron en marzo de 2009, cuando hicimos la última iteración[de QE]. El S&P 500 ha subido un 20 por ciento y el Russell 2000 un 30 por ciento". No es difícil entender por qué los mercados bursátiles se recuperan cuando los inversores creen que el banquero central más poderoso del mundo quiere imprimir dinero y ver cómo suben los mercados bursátiles.
Los inversores están encantados. Como dijo Mohamed El-Erian, director general de Pacific Investment Management Company, "los bancos centrales son nuestros mejores amigos, no porque les gusten los mercados, sino porque sólo pueden alcanzar sus objetivos macro a través de ellos".
Reflexionando adecuadamente, esto es asombroso en sus implicaciones. Un banco central supuestamente neutral ha decidido que puede diseñar una recuperación inflando los precios de los activos. El objetivo es crear un "efecto riqueza" que haga que los que invierten en acciones se sientan más ricos y luego decidan gastar dinero e invertir en nuevos proyectos. Esto se sentirá eventualmente en toda la economía. Esta política monetaria de "filtración" ha tenido éxito en la creación de riqueza para los que ya eran ricos (y para los bancos y las empresas de gestión de inversiones que les prestan servicios), pero ha sido espectacularmente un fracaso en la creación de buenos puestos de trabajo y una economía de alto crecimiento. El último trimestre mientras escribimos esta carta estará en el rango del 1 por ciento del producto interno bruto (PIB).
Y para escuchar los discursos de la mayoría de los miembros del Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal, su prescripción es más de lo mismo. De hecho, cuando Bernanke simplemente insinuó este verano que la QE podría terminar en algún momento, algo que todo el mundo ya sabe, el mercado se desmayó y media docena de miembros de su comisión se sintieron obligados a hacer declaraciones y discursos la semana siguiente, diciendo: "En realidad, no, chicos, en realidad vamos a seguir así durante un poco más de tiempo".
Hemos visto esta película antes. En el libro When Money Dies, Adam Fergusson cita el diario de Anna Eisenmenger, una viuda austriaca. A principios de 1920 Eisenmenger escribió: "La especulación en la bolsa de valores se ha extendido a todos los rangos de la población y las acciones se elevan como globos de aire a alturas ilimitadas. ... Mi banquero me felicita por cada nuevo ascenso, pero no disipa el secreto desasosiego que mi creciente riqueza despierta en mí.... ya asciende a millones". Al igual que después de la crisis inicial de Nixon en la década de 1970, los precios de las acciones suben rápidamente cuando una divisa se debilita y la oferta monetaria crece. No es de extrañar que la década de 1970 provocara burbujas en las materias primas.
Este capítulo mostrará cómo detectar las burbujas cuando se forman, cómo sacar provecho de ellas y cómo evitar las terribles consecuencias cuando estallan.
El exceso de liquidez crea burbujas
Mientras escribimos el Código Rojo, los precios de las acciones están subiendo a pasos agigantados. De hecho, muchas clases de activos parecen burbujas de nuestros asientos baratos. (Aunque esperamos una corrección en algún momento, cuando la Reserva Federal o el Banco de Japón crea dinero, tiene que ir a alguna parte.)
Un área que se destaca como particularmente burbujeante es el mercado de bonos corporativos. Los inversores apenas están siendo compensados por los riesgos que asumen. En 2007, un certificado de depósito a tres meses rindió más que los bonos basura en la actualidad. Los rendimientos medios de la deuda de grado de inversión en todo el mundo cayeron a un mínimo histórico del 2,45 por ciento al escribir esto desde el 3,4 por ciento hace un año, según el Índice Corporativo Global del Bank of America Merrill Lynch. Los veteranos inversores en bonos de alto rendimiento y deuda bancaria ven que se está formando una burbuja.
Wilbur L. Ross Jr. presidente y CEO de WL Ross & Co. ha señalado una "bomba de tiempo" en los mercados de deuda. Ross señaló que un tercio de los emisores primerizos tenían CCC o calificaciones crediticias más bajas y que en el último año más del 60 por ciento de los bonos de alto rendimiento eran refinanciamientos. Ninguno de los fondos se destinaría a la ampliación o al capital circulante, sino únicamente a la refinanciación de los balances de situación. Algunas personas piensan que es bueno que no haya un nuevo apalancamiento, pero es mucho peor. Esto significa que muchas compañías no tenían dinero en efectivo a mano para pagar deudas viejas y tuvieron que refinanciar.
Un día, toda la deuda se vencerá, y terminará con una explosión. "Estamos construyendo una bomba de relojería más grande" con una deuda de 500.000 millones de dólares al año que vence entre 2018 y 2020, en un momento en el que los bonos podrían no poderse refinanciar tan fácilmente como hoy, dijo Ross. Los bonos del Estado ni siquiera son seguros porque si vuelven al rendimiento promedio observado entre 2000 y 2010, los bonos del tesoro a diez años se reducirían en un 23 por ciento. "Si hay tanto riesgo de caída en las tesorerías normales", el alto rendimiento más arriesgado es aún más caro, dijo el Sr. Ross. "Podemos mirar atrás y decir que la verdadera burbuja es la deuda."
Otra burbuja que se está formando y que estallará es la tierra agrícola en muchos lugares de los Estados Unidos (aunque la agricultura en otros países se puede encontrar en valores convincentes). La burbuja realmente comenzó una vez que la Reserva Federal comenzó sus políticas de Código Rojo. Los precios de la tierra en el corazón del Cinturón del Maíz han aumentado a un ritmo de dos dígitos en seis de los últimos siete años. Según estudios de la Reserva Federal, los precios de las tierras agrícolas subieron 15 por ciento el año pasado en la parte más productiva del Cinturón del Maíz, y 26 por ciento en el Cinturón del Maíz occidental y las llanuras altas. La tierra de Iowa que se vendía a 2.275 dólares por acre hace una década está ahora a 8.700 dólares por acre. Como se puede ver en la Figura 9.2, el aumento de los precios de las tierras agrícolas supera casi todo lo que Estados Unidos vio durante la burbuja inmobiliaria. Muchos bancos en el Medio Oeste tendrán problemas con sus préstamos.
¿Por qué estamos viendo tantas burbujas ahora mismo? Una razón es que la economía es débil y la inflación baja. El crecimiento de la oferta de dinero no va a hacer subir los precios de productos como la pasta de dientes, los cortes de pelo o los coches. Va a hacer subir los precios de los bienes raíces, bonos y acciones.
El exceso de liquidez es dinero creado más allá de lo que la economía real necesita. En términos técnicos, Marshallian K es la diferencia entre el crecimiento de la oferta monetaria y el PIB nominal. La medida es el superávit de dinero que no es absorbido por la economía real. El término lleva el nombre del gran economista inglés Alfred Marshall. Cuando la oferta de dinero está creciendo más rápido que el PIB nominal, entonces el exceso de liquidez tiende a fluir hacia los activos financieros. Sin embargo, si la oferta monetaria crece más lentamente que el PIB nominal, entonces la economía real absorbe más liquidez disponible. Esa es una de las razones por las que las acciones suben tanto cuando la economía es débil pero la oferta de dinero está aumentando.
También es la razón por la que los mercados bursátiles son tan sensibles a cualquier indicio de que la Reserva Federal podría relajarse con respecto a la mejora de la calidad de la cotización. Los jugadores reales saben cómo se juega el juego. Se puede escuchar a los medios de comunicación de negocios o leer los periódicos y encontrar cientos de "expertos" que dicen que los precios de las acciones están subiendo en base a los fundamentos. Puede tomar sus temas de discusión y cambiar las fechas y descubrir que son esencialmente los mismos que los de 1999 y 2006-2007. (Más sobre las implicaciones de esto en la Parte II cuando hablamos de inversión.)
El aumento en bienes raíces, bonos y acciones no cuenta para ninguna medida de inflación. En el escritorio de su oficina en Princeton, Einstein tenía las palabras "no todo lo que se puede medir cuenta, y no todo lo que cuenta se puede medir". La inflación es una de las cosas que cuenta pero que no se puede medir (excepto en términos muy estrechos). Exceso de flujos de liquidez de clase de activos a clase de activos. Como se puede ver en la Figura 9.3, los auges y quiebras en todo el mundo se producen cuando los bancos centrales restringen o relajan la política monetaria.
Los humanos nunca aprenden
Las burbujas financieras ocurren con frecuencia. En la década de 1970, el oro pasó de 35 a 850 dólares antes de caer. En los años 80, el nikkei japonés pasó de 8.000 a 40.000 antes de perder el 80 por ciento de su valor. En la década de 1990, el Nasdaq experimentó la burbuja de las punto com y las acciones pasaron de 440 a 5.000 antes de caer de forma espectacular en 2000. El Nasdaq perdió el 80 por ciento de su valor en menos de dos años. Muchas burbujas inmobiliarias durante la última década en el Reino Unido, Estados Unidos, Irlanda, España e Islandia vieron cómo los precios de la vivienda subían un 200 e incluso un 500 por ciento y luego perdían más de la mitad de su valor en términos reales.
El mercado estadounidense ha tenido frecuentes caídas: 1929, 1962, 1987, 1998, 2000 y 2008. Cada vez, la burbuja fue impulsada por diferentes sectores. En 1929, las acciones de radio eran las de Internet de su tiempo. En 1962, el sector electrónico se estrelló. El año anterior, la mayoría de las acciones electrónicas habían subido un 27 por ciento, con las principales acciones de tecnología como Texas Instruments y Polaroid cotizando hasta 115 veces sus ganancias. En 1987, el S&P había aumentado más del 40 por ciento en menos de un año y más del 60 por ciento en menos de dos años. En 1998, se desplomó la fuerte expectativa sobre las oportunidades de inversión en Rusia. En el año 2000, la burbuja de Internet era tan loca que las empresas sin ganancias y a menudo sin ingresos reales podían salir a bolsa, dispararse y luego colapsar. Eventualmente, en todas las burbujas los valores fundamentales se reafirman y los mercados se desploman.
Los economistas y los inversores han derramado mucha tinta describiendo burbujas, pero los bancos centrales y los inversores nunca parecen aprender y la gente se queda atrapada en ellas. Peter Bernstein en Contra de los Dioses afirma que la evidencia "revela patrones repetidos de irracionalidad, inconsistencia e incompetencia en las formas en que los seres humanos llegan a decisiones y elecciones cuando se enfrentan a la incertidumbre".
Lo que es extraordinario es la cantidad de burbujas que se parecen todas. Las situaciones eran similares en muchos aspectos. En la década de 1920, el auge financiero fue impulsado por las nuevas tecnologías, como la radio, que supuestamente cambiaría el mundo. En la década de 1990, el mercado de valores subió con la rápida adopción de Internet. Ambas tecnologías iban a cambiar fundamentalmente el mundo. Las acciones como RCA en la década de 1920 y Yahoo en la década de 1990 fueron los Darlings que subieron como cohetes. La figura 9.4 muestra los dos gráficos uno contra el otro. Las similitudes y la sincronización de los movimientos del mercado son asombrosas.
Si miras la Figura 9.5, puedes ver la burbuja de oro de los años 70. (Algunos académicos han observado que el aumento de los precios del oro siguió de cerca el aumento de la inflación a finales de la década de 1970, reflejando su valor como cobertura contra la inflación. Cuando la inflación cayó en la década de 1980, los precios del oro siguieron. Por lo tanto, es una cuestión abierta si el oro en la década de 1970 debe considerarse una burbuja.)
Avanza rápidamente 10 años, y puedes ver en la Figura 9.6 que la burbuja en el Nikkei Japonés se veía casi exactamente igual.
Las burbujas ocurren una y otra vez. Siempre se encuentran los mismos ingredientes básicos: alimentados inicialmente por fundamentos económicos bien fundados, los inversores desarrollan un optimismo autocumplido por el pastoreo que conduce a un aumento acelerado e insostenible de los precios. Y cada vez que la gente se sorprende de que haya ocurrido una burbuja. Como dijo una vez el multimillonario inversor George Soros sobre los ciclos financieros: "La única sorpresa es que siempre nos sorprendemos."
Por ejemplo, el mercado de bonos corporativos parece estar en otra burbuja. "Tenemos un mercado de bonos hiperrobusto en este momento", dijo en una entrevista el presidente de la Reserva Federal de Dallas, Richard Fisher, ex gerente de inversiones. Estos mercados robustos son parte de la intención política de la Reserva Federal, dijo, pero el salto en el mercado crediticio lo ha puesto en guardia ante un nuevo boom crediticio desestabilizador. "No te sientas en una estufa caliente dos veces."
Los economistas y los inversores, sin embargo, se sientan repetidamente en estufas calientes. Los investigadores económicos han logrado crear burbujas en los laboratorios. El economista Reshmaan N. Hussam y sus colegas no sólo lograron crear burbujas una vez, sino que también lograron traer a los mismos sujetos para el mismo experimento y reproducir burbujas. No importaba si la gente recibía información fundamental sobre lo que estaba disponible o no. Tampoco importaba lo sofisticados que fueran los participantes desde el punto de vista financiero: gerentes corporativos, gente de pequeñas empresas independientes o comerciantes de acciones profesionales. Nadie era inmune a recrear burbujas.
Parece que todos nacen tontos. Como humanos, desarrollamos nuestros instintos esquivando leones y persiguiendo antílopes en la sabana africana durante cientos de miles de años. Ahora parece que perseguimos los precios de los activos. Es como si estuviéramos preparados para responder al movimiento en el mercado que estamos siguiendo. La conclusión de los experimentos repetidos muestra que no importa si la gente vive a través de una burbuja o incluso dos, es probable que caigan de nuevo en las burbujas. Las personas más inteligentes aprenden de las burbujas. Pero no aprenden a evitarlos; vuelven a participar y simplemente piensan que son lo suficientemente inteligentes como para saber cuándo salir. Esto se ha demostrado muchas veces en experimentos comerciales realizados por Vernon Smith, un profesor de la Universidad George Mason que compartió el Premio Nobel de Economía en 2002. Como dijo Smith, "Los sujetos son muy optimistas de que podrán oler el punto de inflexión. Siempre informan que se sorprenden de lo rápido que gira y lo difícil que es salir a un precio favorable.”
Anatomía de Burbujas y Choques
No existe una definición estándar de burbuja, pero todas las burbujas se parecen porque todas pasan por fases similares. La Biblia en burbujas es Manias, Panics and Crashes, de Charles Kindleberger. En el libro, Kindleberger esbozó las cinco fases de una burbuja. Tomó mucho del trabajo del gran economista Hyman Minsky. Si miras las figuras 9.7 y 9.8 (abajo), puedes ver el patrón clásico de burbujas.
(Como un aparte, todo lo que necesitas saber sobre el Premio Nobel de Economía es que Minsky, Kindleberger y Schumpeter no lo recibieron y que Paul Krugman sí.)
Etapa 1: Desplazamiento
Todas las burbujas comienzan con alguna base en la realidad. A menudo, se trata de una nueva tecnología disruptiva que entusiasma a todo el mundo, aunque Kindleberger dice que no tiene que ver con el progreso tecnológico. Podría venir a través de un cambio fundamental en una economía; por ejemplo, la apertura de Rusia en la década de 1990 llevó a la burbuja de 1998 o en la década de 2000 los tipos de interés eran bajos y los prestamistas hipotecarios eran capaces de financiarse a bajo costo. En esta fase de desplazamiento, los inversionistas inteligentes notan los cambios que están ocurriendo y comienzan a invertir en la industria o en el país.
Etapa 2: Pluma
Una vez que comienza una burbuja, una narrativa convincente gana fuerza y la narrativa se refuerza por sí misma. Como observó George Soros, el análisis fundamental busca establecer cómo los valores subyacentes se reflejan en los precios de las acciones, mientras que la teoría de la reflexividad muestra cómo los precios de las acciones pueden influir en los valores subyacentes. Por ejemplo, en la década de 1920 la gente creía que la tecnología como los refrigeradores, los autos, los aviones y la radio cambiarían el mundo (¡y lo hicieron!). En los años 90, era Internet. Una de las claves de cualquier burbuja suele ser la pérdida de crédito y de préstamos.
Para financiar todos los nuevos bienes de consumo, en la década de 1920 se adoptaron ampliamente los préstamos a plazos, lo que permitió que la gente comprara más de lo que lo hubiera hecho anteriormente. En la década de 1990, las empresas de Internet recurrieron a la financiación de proveedores con dinero barato que los mercados financieros estaban lanzando a las empresas de Internet. En el auge de la vivienda en la década de 2000, el aumento de los precios de la vivienda y la disminución del crédito permitieron que cada vez más personas tuvieran acceso al crédito. Y una nueva innovación financiera llamada titulización, desarrollada en la década de 1990 como una buena manera de asignar el riesgo y compartir buenos rendimientos, fue perversamente tergiversada para hacer que las hipotecas de alto riesgo fueran aceptables como inversiones seguras de AAA.
Etapa 3: Euforia
En la fase de euforia, todo el mundo se da cuenta de que puede ganar dinero comprando acciones en una determinada industria o comprando casas en determinados lugares. Los primeros inversores han hecho mucho dinero y, en palabras de Kindleberger, "no hay nada tan perturbador para el bienestar y el juicio de uno como ver a un amigo hacerse rico". Incluso la gente que ha estado al margen empieza a especular. Los limpiabotas en la década de 1920 compraban acciones. En la década de 1990, los médicos y abogados se dedicaban al comercio de acciones de Internet entre citas. En el auge de las hipotecas de alto riesgo, docenas de canales tenían programas sobre personas que se convertían en aletas de la casa. En el apogeo de la burbuja tecnológica, las acciones de Internet cambiaron de manos tres veces más frecuentemente que otras acciones.
La fase de euforia de una burbuja tiende a ser pronunciada pero tan breve que los inversores no tienen casi ninguna posibilidad de salir de sus posiciones. Como los precios suben exponencialmente, la especulación sesgada lleva a un esfuerzo frenético de los especuladores para vender todos al mismo tiempo.
Sabemos de un fondo de cobertura en 1999 que había hecho fortunas para sus clientes invirtiendo en acciones tecnológicas legítimas. Decidieron que era una burbuja y decidieron cerrar el fondo y devolver el dinero a finales de 1999. Se necesitó un año de esfuerzos concertados para cerrar todas sus posiciones. Si bien sus inversores obtuvieron fabulosos rendimientos, esto sólo ilustra que salir de una burbuja puede ser difícil incluso para los profesionales. ¿Y en mercados sin liquidez? Olvídate de eso.
Etapa 4: Crisis
En la fase de crisis, las personas involucradas originalmente comienzan a vender. Por ejemplo, un montón de personas con información privilegiada de las punto com vendieron sus acciones mientras que los inversores minoristas se apilaron en empresas que quebraron. En la burbuja de las hipotecas de alto riesgo, los directores generales de empresas de construcción de viviendas, los ejecutivos de prestamistas hipotecarios como Angelo Mozillo y los directores generales de Lehman Brothers como Dick Fuld vendieron cientos de millones de dólares en acciones. La venta comienza a ganar impulso, ya que los especuladores se dan cuenta de que también necesitan vender.
Sin embargo, una vez que los precios empiezan a caer, las acciones o los precios de la vivienda empiezan a caer. La única forma de vender es ofrecer precios a un nivel mucho más bajo. La burbuja estalla y la compra eufórica es reemplazada por la venta por el pánico. El pánico de vender en una burbuja es como los dibujos animados de los Correcaminos. El coyote corre sobre un acantilado, sigue corriendo y de repente descubre que no hay nada bajo sus pies. Las caídas son siempre un reflejo de la falta de liquidez en el comercio bilateral: la incapacidad de los vendedores para encontrar compradores ansiosos a precios cercanos.
Etapa 5: Revulsión
De la misma manera que los precios se salieron de la línea durante las primeras etapas de una burbuja, en la etapa final de repulsión, los precios sobrepasan sus valores fundamentales. Donde la prensa solía escribir sólo historias positivas sobre la burbuja, de repente los periodistas descubren fraudes, malversaciones y abusos. Los inversores que han perdido dinero buscan chivos expiatorios y culpan a otros en lugar de a sí mismos por participar en las burbujas. (¿Quién no especuló con acciones o casas de Internet?) A medida que los inversionistas se mantienen alejados de la burbuja, los precios pueden caer a niveles irracionalmente bajos.
Algunos buenos banqueros centrales
El espacio sugiere que tenemos que cortarlo allí. Puedes leer el resto del capítulo aquí. Los invito a visitar el sitio web de Code Red para obtener el libro.
Jack Rivkin en su mejor momento
A principios de este año compartí con ustedes un tremendo recurso de mi amigo y CIO Altegris Jack Rivkin. Desde que se unió a Altegris en diciembre, Jack ha estado ofreciendo comentarios sobre eventos económicos y políticos globales, tendencias, inversiones e inversiones alternativas en su "CIO Perspectives" en Altegris.com. Si ha podido leer algunos de sus artículos, sabe que ha sido muy preciso en sus predicciones para la primera mitad del año. Les recomiendo encarecidamente que se tomen un momento para leer su reciente actualización de mitad de año, que ofrece una valiosa mirada a los últimos seis meses y sus expectativas para la segunda mitad de 2014 y más allá, a medida que nos acercamos al final de la Educación para la Calidad.
Para más información de Jack, sugiero su artículo sobre las oportunidades de invertir en crédito, "La Prima por Incapacidad". Los inversores cualificados interesados en obtener más información pueden registrarse en el Mauldin Circle para acceder a la exclusiva plataforma de colocación privada de Altegris.
Dallas, San Antonio y Washington DC
Estoy disfrutando de mi respiro de viajar. Ahora mismo no tengo programado subirme a un avión hasta mediados de septiembre, cuando vaya a Texas Hill Country, cerca de San Antonio, para asistir a la Cumbre de Investigación Casey, la cual debería consultar si está buscando una gran conferencia para este otoño.
Trabajé en un viaje rápido a Washington DC a fin de mes; pero ahora estoy de vuelta en casa por un tiempo, aunque mis compañeros y amigos están empezando a notar que tengo algo de tiempo en mi agenda, y estoy seguro de que Nueva York tendrá que aparecer en mi agenda al menos una vez en los próximos dos meses.
Anoche celebramos el 97 cumpleaños de mi madre aquí en el apartamento, y muchos de sus amigos y familiares se presentaron. Mi hermano me dijo que había estado concentrada en la fiesta durante el último mes más o menos, y que estaba muy contenta con todo lo de anoche. Sus enfermeras regulares (que vienen a su casa a verla) me dijeron que se está debilitando visiblemente, y yo ya lo estaba viendo; pero ella estaba ciertamente "toda allí" para su fiesta. Hubo algunos momentos conmovedores. "Te abrazaría, pero no puedo hacer que mis brazos funcionen", le dijo a Tiffani. Y de hecho ha perdido mucho del movimiento de su brazo.
El servicio de ambulancia la trajo en camilla y la trasladó por todo el apartamento para visitar a sus amigos.
Tengo que confesar que la noche tuvo un impacto emocional en mí, como me di cuenta cuando me iba a la cama esa noche. Realmente perdí mi deseo de tener una conversación, perdido en mis propios pensamientos. La madre es "sólo" 32.867 años mayor que yo, y a menos que haya algunas ventajas significativas en la medicina biotecnológica, puede que yo tampoco supere los 100 años. Así que el futuro final se trajo a casa de una manera bastante cruda. Tal vez, pensé para mí mismo, parte de la razón por la que creo tan firmemente en una revolución biotecnológica que está ocurriendo en mi vida es que quiero/necesito que ocurra. Pero entonces, volví a considerar los datos que me dicen que realmente está sucediendo, y me levanté a la mañana siguiente para ir a bailar con La Bestia (mi entrenador) a las 8:15.
El domingo voy al profundo este de Texas para visitar la casa/rancho de fin de semana de mi buen amigo Monty Bennett. Monty creció en el negocio hotelero y dirige un gran hotel REIT y empresas asociadas. Me da información sobre el negocio hotelero, y hablamos de macro. Resulta que es un adicto a la economía, y yo soy parte de su"arreglo". Sigo encontrándome con empresarios exitosos que también prestan atención a la macroeconomía y a cómo ésta afecta el ciclo de negocios de sus mundos particulares. El trabajo en el hotel es lo más anticíclico que puedes conseguir. Si bien esto tiene sentido intuitivo, requiere un cierto tipo de naturaleza contraria para tener éxito en la inversión hotelera.
Y que la naturaleza sospecha de las burbujas. Así que tenemos algo de forraje para una conversación interesante esta semana mientras conducimos por el rancho Monty's, que es realmente una reserva de vida silvestre internacional. Tiene todo tipo de ciervos y ovejas exóticas de todos los continentes del mundo: íbices, gemsbok, antílopes de marta, canguros rojos y algo llamado ciervos Barasingha, que realmente espero ver. Y todo tipo de ovejas que sólo he leído y visto en las revistas de National Geographic.
Que tengas una buena semana. Y disfruta cada momento que tengas.
Estás disfrutando de su analista de verano,
John Mauldin
El artículo Pensamientos desde el frente: Bubbles, Bubbles Everywhere fue publicado originalmente en mauldineconomics.com. Divulgaciones importantes